有关中国养老金入市问题，最近舆论界议论较多。“两会”期间也不乏讨论，权威媒体对这一问题不同报道，更是在相当程度上影响到了股市走势。平心而论，这一尚在研究、远谈不上落实的政策关系到市场方方面面，此有必要予以全面的分析。

首先，养老金是社会保障资金的重要组成部分。现代社会一般都有相对完整的社会保障体系，其中就规定个人在就业期间，必须将部分收入作为养老金缴存;另外雇佣职工的单位，也需要拿出相应一部分收入，为职工缴纳养老金。这部分养老金，通常都会有一个依法设立的社会保障部门统一管理，在市场上进行投资以实现保值和增值。将来职工退休以后，就可以从社会保障部门领取自己以及雇佣单位为自己上缴的养老金及其收益，用于安度晚年。

显然，养老金在为职工提供社会保障方面起着关键性的作用，也是维系社会稳定的一个重要因素。正因为这样，世界各国对于养老金的管理都是非常严格的，因为这是老百姓的“养命钱”，是输不起的。如果运作中出现大的亏损，很可能会引发社会问题。

中国实施养老金制度的时间不长，现在覆盖面还不是特别大。据全国社保理事会统计，现在养老金规模尚不到2万亿元。由于特殊国情，中国养老金除了由个人及企业上缴以外，国家也会从财政收入中划拨一部分，另外还实施了企业在上市时其国有股东必须划拨相应一部分股权用以补充养老金的特殊政策。尽管如此，中国的养老金还是存在很大缺口，随着未来退休人数增加，养老金将会面临入不敷出的境地。

对此，中国有关方面是十分清楚，因而对养老金管理特别谨慎，要求必须确保安全，不能有任何闪失出现。也因为这样，过去养老金的投资途径，就只限于银行储蓄和购买国债。这样固然能够确保本金的安全，并且账面上也能够实现一定的盈利，但在通胀比较明显的形势下，这样的养老金管理机制无法保证其实现保值增值的目标。所以，怎样提高养老金的管理水平，使之能够在确保安全的前提下实现收益的最大化，就一直是社会各界所特别关注的问题。

2011年中国证监会调整，新任证监会主席郭树清上台伊始，就提出要引导长线资金入市，并且明确把养老金以及住房公积金等列为长线资金的范畴。从此以后，有关养老金将入市传闻就不绝于耳。今年1月底，更是有权威媒体报道说，南方某省计划将1000亿元养老金划拨给了全国社保理事会，用于股市投资。有人还计算过，如果养老金入市的比例为30%，那么可以达到6000亿元的规模。

一段时间来，股市受困于流动性的紧张，投资者热切地期盼有增量资金入市。现在听说有数量不小的养老金行将入市，自然将这消息视为极大的利好。今年春节前最后一周股市的上涨，就是与这有关；但后来人力资源和社会保障部的官员又明确否定了此事。这样矛盾的信息，投资者自然是难以适从，由此股市也不可避免地出现了比较大的震荡。

应该如何来看待养老金入市呢？首先应明确，养老金进入资本市场通过证券投资实现保值增值，这是国际惯例，在欧美发达国家已经实施了几十年。亚洲“四小龙”等国家和地区，随着其经济发展水平的提高和资本市场的成熟，也自上世纪80年代开始，陆续通过不同方式，为养老金入市提高了路径，有的还以国家立法的形式，为养老金入市作出了税收等方面的优惠安排。现在人们议论比较多的美国401K法案，就明确规定职工收入以及单位支出中用于上缴养老金并且投资证券市场的部分，可以免交所得税。这些国家和地区之所以会鼓励养老金入市，最主要原因在于人口日渐老龄化：老百姓养老已经成为一个越来越沉重的社会负担，特别是在那些社会福利又比较高的国家和地区，为应对这些负担，不得已提高税收，实行赤字财政，而这又会对经济的发展产生拖累。

因此，从政府部门到企业，都希望养老金等社会保障资金，开辟新的投资渠道，通过进入资本市场来获取收益。当然，在不同国家和地区，养老金的管理模式不尽相同，其入市的形式也是多种多样，有的是由政府部门设立的管理机构进行投资，也有的则是由政府部门委托专业的商业投资机构进行管理，还有的是让养老金持有人自己进行投资。这种状况也从一个角度表明，养老金入市，在发达国家和地区，是一种很普遍的养老金管理行为，养老金本身也是资本市场资金的一个稳定来源。

应该说，这些发达国家和地区能够放手（当然也是有管理的）让养老金入市，除了养老金自身的保值增值需求以外，还有一个重要原因是其资本市场是较为成熟，能够为养老金提供实现盈利的条件。养老金的一个特点是存续时间比较长，且每年的上缴和使用规模，基本上也是能预测，因此它非常适合进行长期投资，久期管理是它最基本的管理原则。而对相对成熟的资本市场而言，虽然也免不了有所波动，甚至出现较大的危机，但是如果放在一个比较长的时间段来考察，资本市场总体上还是上涨的。这几年大家都认为世界经济不景气，债务危机对一些国家的打击很大；但像美国股市最近就创出了3年半来的新高。从历史来看，仅有日本和中国台湾的股市，现在还处于近20年高点的一半多一点的位置，中国大陆股市则处于10年前高点的下方。但其它多数市场，这些年来都是上涨的，而且很多涨得还不错。客观上，股市已经成为投资者获得财产性收入的重要来源，也是社会资产重新分配的一个重要场所。显然，在那里养老金作为一种长期稳定的资金，在坚持价值投资的导向下，通过长线投资，获取稳定而相对较高收益是可能的，并且从实践来看也确实有大量成功案例。

但我们还得讨论另外一个问题：海外发达国家和地区的这些做法，在中国大陆是否能够被成功地复制呢？引导养老金入市消息传出后，社会舆论反映比较复杂。一方面，大家都感到是利好，认为长期来看将会对养老金保值增值起到重要作用，同时也有助于改善资本市场的流动性短缺局面，为提振股市信心发挥作用；但同时也有很多人提出，现在市场并不具备让养老金入市的条件，中国股市牛短熊长，震荡剧烈，蓝筹股定位不高，投机气氛比较重。特别是10年来“上涨幅度等于零”的惨淡现状，更是让不少人担心输不起的养老金，入市以后会不会遭遇到“肉包子打狗——有来无回”的命运。

的确，就中国大陆股市当前状况而言，养老金贸然入市，恐怕确实是不太合适。无论市场结构还是运行格局，都还不能为入市的长线资金提供稳定而可靠的回报。而让这些资金在震荡的市场中随波逐流，追涨杀跌，显然又是不合适的，也有违于养老金等立足于长期投资的社会保障资金的使用原则。因此，人保部负责人说养老金暂时不会入市后，很多投资者表示了遗憾，还有的认为是人保部不配合证监会的安排。其实这是不够客观，人保部表态是对养老金负责任的表现。作为长线资金，它的入市一定要受到严格的操作规则约束，并且要制定规范的风险控制制度，同时还要有中长期投资目标和盈利模式设计。显然，现在中国大陆的资本市场，不但是缺乏长线资金运作的条件，同时相关的各种专业的管理机构大都也没有做好准备。所以，现在最多只能说各方面应该加快做好养老金入市的准备。

拒绝养老金入市是不理智的，而急于把养老金弄到股市里来也不切实际。至于说把养老金入市与解决股市低迷问题联系起来，指望养老金担任“解放军”，入市以后能够帮助广大股民解套，那么不但是一厢情愿，更是有点想入非非了。在养老金入市问题上，人们应该是持一种谨慎甚至乃至是显得有点保守的态度，才是比较妥当的。

一段时间来，中国大陆股市表现低迷让市场各界深感失望，而且也使得中国资本市场饱受舆论诟病。在这种情况下，人们对养老金入市寄予期望，应该说是有道理也是可以理解的。但问题在于，如果不能准确地认识养老金等长线资金的性质，相反将吸引它们入市与为投资者解套联系起来，那么实际上就犯了本末倒置的错误。从市场角度出发，化解股市低迷的重要途径是解决多年来积累下来的深层次矛盾，调整供求关系，形成有利于中长线资金操作的氛围。只有这样，养老金等长线资金才会愿意入市，才能够达到各类投资群体实现多赢的目标。偏离了这一点，那么无疑会在养老金入市问题上作出错误的解读，结果不是吓退了养老金，就是让养老金为股市下跌买单，其结果都是人们所不希望看到的。

作者：中国申银万国证券市场研究部总监 桂浩明 为英国《金融时报》中文网撰稿 （注：本文仅代表作者观点）

消息来源：英国金融时报